美元大涨打压东南亚市场情绪，流动性预期迎来“大逆转”

　　21世纪经济报道记者吴斌上海报道

　　随着美联储降息预期遭遇重挫，美元、美债收益率大涨，这股冲击波也迅速传导到全球市场。

　　过去一周，东南亚股市多数下跌，印尼综指累计下跌1.73%，报7161.26点；马来西亚综指跌1.78%，报1592.44点；新加坡海峡指数涨0.55%，报3744.70点；菲律宾马尼拉综指跌4.31%，报6676.65点；泰国SET指数跌1.51%，报1442.63点；越南胡志明指数跌2.71%，报1218.57点。此外，日经225指数累计下跌2.17%，报38642.91点；韩国综合指数跌5.63%，报2416.86点；澳洲标普200跌0.12%，报8285.20点。

　　法国里昂商学院管理实践教授李徽徽向21世纪经济报道记者分析称，东南亚股市近期普遍疲软的根本原因是全球经济和金融环境的双重压力。首先，全球资金的流向发生了变化，美国经济衰退信号减弱并伴随降息预期走弱，使得美元资产的回报率重现吸引力。同时叠加“特朗普2.0”政策，“再通胀”预期又一次浮出水面，美元走强，美债收益率再次来到4.0%以上，进而导致资本从新兴市场流出，尤其是对股市的流动性造成了影响。与此相对的是，东南亚部分经济体面临增长放缓的压力，如印尼和泰国的消费和投资需求都未能恢复至疫情前水平，并且这些国家的企业面临较高的生产成本和融资成本，影响了盈利能力。

　　此外，全球供应链的波动，特别是能源、原材料以及电子产品的生产，依然是东南亚经济的隐忧，加上全球大概率即将结束补库周期，东南亚国家主要贸易伙伴的经济复苏面临不确定性，外部需求持续下降也拖累了区域股市的表现。美元大涨冲击几何？

　　在“特朗普交易”和鹰派美联储推动下，上周美元指数大涨近2%，一度突破107关口。美联储主席鲍威尔11月14日的一席话震动市场：在经济强劲的情况下，美联储并不急于降息。

　　李徽徽分析称，美元的强势一方面反映了美国经济的韧性，另一方面也加大了全球新兴市场国家的压力。首先，美元升值意味着这些国家在外债偿还、资本流动以及贸易上的压力加剧。对东南亚来说，尤其是印尼、马来西亚、泰国等国，这些国家的外债以美元计价，美元升值将增加偿债成本，抑制了这些国家的资金流动性。

　　此外，美元的强势直接影响了各国货币汇率，导致新兴市场货币普遍贬值，尤其是那些依赖进口能源和基础商品的经济体，这将加剧它们的通胀压力。例如，印度尼西亚和菲律宾的进口能源成本在美元升值背景下可能会迅速上升，进而传导到消费品和生产资料上，进一步压缩民众消费和企业盈利空间。

　　美元大涨对亚洲发达经济体和新兴市场国家都产生了不小冲击。李徽徽分析称，对于日韩等发达亚洲经济体而言，美元的升值可能引发资本流出，尤其是日本和韩国这些拥有大规模外汇储备的国家，可能会在外汇市场上进行干预以防止过度的货币贬值。在全球需求放缓的背景下，日韩的出口型经济也可能面临更大的挑战。

　　对于新兴市场国家而言，美元强势带来的资本外流、货币贬值、债务负担加重等问题将更为严峻，特别是对于依赖外资和外债的经济体来说，美元的升值无疑将加剧其经济脆弱性，增加金融市场的不稳定性。

　　尽管短期内东南亚股市可能继续面临挑战，但李徽徽认为后市不乏反弹空间。若中国经济复苏动能强劲，且内需增长恢复，东南亚有望在其“全球供应链”和消费市场角色中受益。特别是在“绿色发展”与数字经济的推动下，东南亚部分国家仍具备较强的长期投资潜力。投资者可能会开始在局部经济增长良好的国家中寻找新的投资机会。货币保卫战再度打响

　　在这轮强势美元冲击波下，日元受到的影响格外显著，上周美元/日元一度升破155关口，为今年7月以来首次。

　　中国银行研究院研究员曹鸿宇向21世纪经济报道记者表示，受“特朗普冲击”影响，美国通胀预期明显回升，美债长端利率上行，美联储降息行动受到阻碍。在此背景下，近期包括日元在内的非美货币汇率普遍呈现走弱趋势。日元汇率走弱有助于商品和服务出口，但对日本内需扩张将带来较大挑战。此前，受日元贬值和国际市场能源价格上涨影响，日本面临较大的输入性通胀压力，居民真实收入陷入持续性收缩，对私人消费和企业投资均带来较大负担，进而对日本整体经济增长构成拖累。

　　在李徽徽看来，日元走弱的问题远不止汇率变化，更是日本经济长期结构性困境的反映。首先，日元贬值的核心原因在于日美之间的利差再次扩大，且美联储的降息预期有减弱的迹象。这使得资本不断流出日本，导致日元持续走弱。此外，日本经济长期面临人口老龄化和低增长的压力，当前的财政政策虽然有所宽松，但依然未能有效刺激内需和生产力增长。在日本央行加息预期有延迟的背景下，日元的贬值压力难以得到有效遏制。

　　对日本经济而言，日元贬值的影响是双刃剑。李徽徽表示，短期内，日元走弱有利于日本的出口型企业，特别是汽车、电子产品等行业，帮助它们提升国际竞争力。然而，从长期来看，日元的持续贬值将可能引发进口商品价格上涨，尤其是能源和原材料的价格，这对日本民众的生活成本和企业的生产成本将产生较大压力。

　　这一轮冲击使得日元重新接近今年7月时的水平，也大大提高了日本外汇官员再次干预提振日元的风险。曹鸿宇表示，从此前情形看，日本当局对于日元汇率或存在容忍上限，当美元兑日元汇率升至155左右时，日本政府下场干预汇市的概率将大幅提升。

　　李徽徽分析称，如果日元持续走弱，可能会引发日本央行的干预，尤其是在日元贬值速度过快时。此前，日本央行曾通过口头干预或干预外汇市场来稳定汇率。虽然日本经济体量较大，但在全球市场压力下，单方面干预的效果可能有限。如果日元贬值对国内经济造成过大冲击，日本政府可能考虑更为直接的政策调整，包括通过加强财政刺激或实施加息来对抗这一趋势。流动性预期迎来“大逆转”？

　　市场一度憧憬美联储大幅降息，但美国大选后通胀阴霾再度浮现，美联储后续降息空间有限，亚洲再度迎来流动性冲击。

　　在李徽徽看来，美国大选后通胀压力的回升，以及美联储货币政策基调最近转为“偏鹰派”，将对亚洲市场和经济造成深远影响。首先，美国经济在第三季度表现出相对较强的增长，这可能促使美联储维持高利率水平，导致全球流动性持续紧张。对于亚洲经济体而言，尤其是新兴市场，资金的外流压力将加剧。以印度、印度尼西亚和菲律宾为例，这些国家的资本流入主要依赖于全球低利率环境，而在美联储降息预期减弱的背景下，亚洲的资本成本将大幅上升，这会削弱其吸引外资的能力。

　　美联储降息次数预期缩减，高利率可能会更加持久，李徽徽认为这将继续加大融资成本，尤其是对于债务水平较高的企业和政府而言，偿债压力将增大。对于亚洲的出口型经济体而言，美元强势将提升其出口商品的价格，可能对全球需求造成抑制，影响经济增长。

　　接下来压力或将持续存在。曹鸿宇表示，2025年1月特朗普正式就职及其政策相继落地后，美国通胀下行趋势大概率将中止甚至出现回调，总体而言，未来美联储降息预期仍存在较大不确定性，而美元指数则受到支撑。强势美元将会使亚洲国家面临较大资本外流压力，资本市场走势可能面临较大波动风险。

　　展望未来，李徽徽提醒，从全球流动性来看，随着美联储高利率周期的延长，全球流动性预期已经发生逆转，这将导致全球资本市场面临更大的不确定性。对亚洲尤其是新兴市场来说，如何应对资金外流、汇率波动、债务压力将是未来一段时间内的重要课题。